Sáng thứ Ba tại Bangalore, tôi mở terminal lên và thấy dòng chữ đỏ: cổ phiếu bán dẫn đang lao dốc. Cả chip lẫn memory đều chìm trong sắc đỏ. Một tuần trước, ai cũng nói về ‘siêu chu kỳ AI’ với giọng điệu không thể lay chuyển. Hôm nay, cùng những con người ấy lại thì thầm về sự điều chỉnh. Sự thay đổi này không phải là một cú sốc, mà là một tín hiệu – tín hiệu cho thấy thị trường đã bắt đầu đặt câu hỏi về câu chuyện ‘tăng trưởng vô hạn’ mà chúng ta đã mua vào suốt 18 tháng qua. Tôi nhìn vào biểu đồ, và tôi thấy một điều quen thuộc: nỗi sợ đang thay thế lòng tham, nhưng quan trọng hơn, nỗi sợ này có cơ sở.
Hãy nhìn vào bối cảnh. Trong hai năm qua, ngành bán dẫn, đặc biệt là mảng chip AI và bộ nhớ HBM, đã trải qua một đợt tăng trưởng chưa từng có. NVIDIA thống trị với hơn 80% thị phần chip đào tạo AI. SK Hynix và Samsung tranh giành từng phần trăm thị phần HBM. Các quỹ đầu tư tổ chức đổ hàng tỷ đô la vào cổ phiếu, đẩy định giá PE của NVIDIA lên mức 40-50 lần. Mọi thứ đều dựa trên một tiền đề: nhu cầu AI sẽ tiếp tục tăng với tốc độ 40% CAGR trong vòng 5 năm tới. Nhưng hôm nay, thị trường nói với chúng ta rằng tiền đề đó đang bị nghi ngờ. Sự sụp đổ này không phải là sự kết thúc của AI, mà là sự khởi đầu của một giai đoạn ‘định giá lại’ tàn khốc.
Điều cốt lõi mà tôi thấy trong đợt bán tháo này là một sự thay đổi trong cách thị trường nhìn nhận về ‘tăng trưởng’. Trước đây, các nhà đầu tư sẵn sàng trả giá cao cho kỳ vọng. Bây giờ, họ muốn thấy bằng chứng. Bằng chứng rằng khoản chi tiêu vốn khổng lồ của các ông lớn công nghệ đám mây (hơn 200 tỷ đô la trong năm 2024) sẽ tạo ra lợi nhuận tương xứng. Bằng chứng rằng chip Blackwell của NVIDIA có thể được bán ra với giá 30.000 đô la mỗi chiếc và không bị tồn kho. Bằng chứng rằng HBM4 sẽ có nhu cầu khi các trung tâm dữ liệu mới đi vào hoạt động. Dữ liệu cho thấy định giá đang bị nén lại, không phải vì lợi nhuận giảm, mà vì ‘bội số rủi ro’ đang gia tăng. Đây là điều mà trong tài chính gọi là ‘định giá lại’ (re-rating), và nó thường xảy ra trước khi lợi nhuận thực sự giảm. Từ kinh nghiệm của tôi khi theo dõi các giao thức DeFi, tôi biết rằng khi một tài sản được định giá dựa trên câu chuyện hơn là dòng tiền, thì bất kỳ tiếng động xấu nào cũng có thể gây ra một đợt điều chỉnh lớn.
Đây là nơi tôi muốn đưa ra một góc nhìn phản trực giác. Hầu hết mọi người sẽ nói rằng đợt bán tháo này là do lo ngại về nhu cầu AI chậm lại. Nhưng tôi cho rằng một phần nguyên nhân sâu xa hơn đến từ phía cung, không phải cầu. Các nhà sản xuất chip đã công bố quá nhiều kế hoạch mở rộng công suất. Từ Fab 21 của TSMC tại Arizona đến các nhà máy HBM mới của Micron. Khi nguồn cung tăng lên, giá cả sẽ giảm, và biên lợi nhuận của những gã khổng lồ này sẽ bị bóp méo. Thị trường, với bản năng nhạy bén của nó, đang bắt đầu ‘định giá’ viễn cảnh dư thừa công suất này. Có một điểm mù ở đây: chúng ta luôn nghĩ rằng AI là một câu chuyện về sự khan hiếm (chip không đủ), nhưng thực tế, chúng ta đang tiến gần đến một giai đoạn mà nguồn cung có thể vượt cầu ngắn hạn. Điều này giống như câu chuyện về ‘Proof of Reserves’ của các sàn giao dịch: mọi người chỉ chứng minh một phần nợ, còn thị trường thì đang audit toàn bộ chuỗi cung ứng.
Vậy chúng ta đang ở đâu? Tôi không cho rằng đây là sự kết thúc của kỷ nguyên AI, mà là một sự điều chỉnh lành mạnh. Giống như cách tôi từ chối ICO BitConnect vào năm 2017, tôi tin rằng việc đặt câu hỏi về những câu chuyện quá hoàn hảo luôn là điều đúng đắn. Sự kiện hôm nay là một lời nhắc nhở: trong thị trường tăng giá, sự phấn khích thường che giấu những lỗ hổng kỹ thuật và kinh tế. Câu hỏi thực sự không phải là ‘Liệu AI có kết thúc không?’, mà là ‘Liệu chúng ta có đang xây dựng một nền tảng bền vững, hay chỉ đang đuổi theo những cơn sốt ngắn hạn?’ Hãy nhìn vào dữ liệu, hãy kiểm tra các giả định, và hãy nhớ rằng, trong một hệ thống phi tập trung, sự đồng thuận thực sự đến từ việc hiểu rõ giá trị, chứ không phải từ việc chạy theo đám đông.